业内专家解读适度宽松的货币政策

　　来源：金融时报

　　自中央经济工作会议定调“适度宽松的货币政策”以来，业内对此关注度很高。近期中银证券全球首席经济学家管涛提醒，要避免对适度宽松货币政策的过度解读。

　　“大家一提到适度宽松，就想起2008年下半年到2010年底适度宽松的货币政策。当时，为了应对2008年底全球金融危机的冲击，在适度宽松的货币政策框架下，2008年9月至12月四个月的时间就完成了降准降息的操作，大幅度降准、快速降息。但是，2020年以来实施稳健的货币政策应对世纪疫情冲击，尽管货币政策立场是支持性的，从2020年年初到2024年年底累计降准幅度已经超过2008年的最后四个月，但是降息的幅度远不及当时。”管涛谈到。

　　因此，时隔十四年重提“适度宽松”之后，市场对于货币政策进一步宽松有更多的憧憬。但管涛认为，这一次中央经济工作会议再谈货币政策，提到适度宽松，但讲的是适时降准降息，而非9月26日提到的有力度降息。而且，央行在传达中央经济工作会议精神，谈到利率政策的时候，讲的是强化利率政策的执行和传导，促进社会综合融资成本的稳中有降。

　　实际上，央行有关部门负责人也对适度宽松的货币政策做过解释。据其介绍，其中利率要强化执行、疏通传导，引导社会综合融资成本的稳中有降，而且特别提到在债券市场上，仍然要从宏观审慎的角度，观察评估市场状况，对于部分主体大量持有中长期债券的久期错配和利率风险保持关注。

　　基于此，管涛认为，2024年年底的中央经济工作会议时隔14年重提适度宽松，更多是对前期货币政策立场是支持性的确认。实际上，早在2024年6月19日的陆家嘴论坛上，中国人民银行行长潘功胜已经明确，“中国的情况与西方有所不同，货币政策的立场是支持性的，为经济持续回升向好提供金融支持”。而且，在2024年9月底国新办的新闻发布会上明确表示，“中国人民银行坚持金融服务实体经济的根本宗旨，坚持支持性的货币政策立场和政策取向，在2月、5月、7月先后三次实施了比较重大的货币政策调整”。

　　“综合来看，2025年要实施更加积极的财政政策，特别是要扩大政府债券的发行，必然需要货币政策予以配合，维持低利率、宽流动性的环境。”管涛表示，但当前市场对于货币宽松有抢跑之嫌，透支了货币适度宽松的利好。

　　管涛提醒，潘功胜去年6月以来在各种场合多次提到长期利率单边下行累积的系统性风险。实际上，从4月开始，央行就多次预警长期利率单边下行的风险。但目前来看这个风险并没有收敛，反而是进一步发散。

　　对于当前的形势，管涛提到了与2008年相比的三点不同：

　　一是人民币汇率压力。在2008年底全球金融危机之前，人民币主要面临升值压力，而目前人民币汇率处于持续调整的过程中。统筹内外部均衡对于货币政策会形成一定的掣肘。

　　二是货币政策有效性。2008年是“两防”，所以货币政策主要面临供给约束，通过货币紧缩来抑制过热的信贷需求。而现在货币信贷由供给约束转为需求约束，一定程度上长债收益率快速的下行，既反映了资产荒，也反映了由于有效融资需求不足，实际上央行货币投放或者流动性供给并不能够进入实体经济。

　　三是系统性金融风险。不但银行面临这方面的风险，实际上低利率给其他长期机构投资者（比如保险机构）也带来了很大的压力。

　　“从短期来看，作为交易盘，要注意货币宽松不及预期、政策力度超预期、经济恢复超预期等，可能造成债市动荡加剧。从长期来看，即便我们要为国债的发行、政府债券的发行创造一个宽松的金融环境，但是究竟怎样的政策性利率是合适的，这可能是一个更深层次的理论问题。”管涛强调，“长期来看，中国的潜在经济增速存在下行的趋势，所以我们的中性利率是走低的，但理论上中性利率是包括了通胀的利率。现在名义利率快速下行，很大原因是我们实际经济增速低于潜在产出。如果通过支持性政策和结构性改革，经济增速能回到潜在增速以上，可能名义利率就不是今天这样的走势。对于长期投资者而言，如何选择配置策略是一个更大的考验。”